人才招聘 關于我們 聯系我們 網站導航 English
您目前所在位置: 首頁>專題報道>債務融資工具注冊制改革與優化>交易商協會推出注冊文件表格體系>正文

堅持規范化與市場化導向完善債券市場信息披露體系

201284日《金融時報》

作者:于春玲

長期以來,中國債券市場信息披露體系缺乏對“完整性”的有效界定,并因此衍生出很多問題。近期,在結構化優化既有注冊文件體系基礎上,交易商協會頒布了注冊文件表格體系(以下簡稱《表格體系》),首次對債券申報材料“完整性”的最低要求進行了符合市場發展需要的明確界定,填補了信息披露規則的空白,對促進市場健康發展具有重大意義。

現有信息披露體系缺乏對“完整性”的有效界定

完善的債券市場信息披露體系應至少具備三個基本特征:一是從宏觀有效監管角度,必須體現債券市場的公開性、公正性和公平性;二是從充分保護投資者利益角度,必須為投資者科學決策提供必要的信息;三是從發行人、中介機構盡職免責角度,必須綱目兼備、層次清晰和易于操作。根據階段不同,債券信息披露可大致分為事前材料申報和事后存續期管理,以事前為核心,事后為補充。

對于申報階段信息披露,雖因債券品種不同,不同監管機構要求也各異,但無一例外均強調:第一,建立完整的要件體系,申報材料形式要件必須齊備。譬如,申報企業債、公司債和中期票據時,都需要呈報募集說明書、財務報告、評級報告和法律意見書等。第二,發行人和(或)中介機構對相關文件真實性、準確性和完整性負責,并承諾不存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏。國家發改委《關于進一步改進和加強企業債券管理工作的通知》甚至要求,發行人及其他債券參與主體應最大限度地向企業債券投資者披露發行人、擔保人的信息。第三,監管機構對申報文件進行嚴格的合規性審查。事實上,由于信息不對稱,文件真實性、準確性可靠程度相對較低,監管機構因而更著重于審核文件的完整性。

問題在于,與信息披露“真實性”、“準確性”相比,“完整性”具有相對性的特點,因而更加難以界定。理論上講,“完整性”應包括廣度、深度和時效三個維度,凡能對投資者作出投資決策產生重大影響的重要信息均應披露。由于現行信息披露體系對“完整性”的界定非常寬泛和模糊,缺乏規范、明確而具體的標準,市場參與各方實際處于無章可循、各自理解的狀態。

  模糊的“完整性”衍生出中國債券市場三大難題

首先,發行人和中介機構是否盡職無據可依,盡職免責也就無從談起。雖然監管機構要求相關機構對申報材料的完整性負責,不得存在重大遺漏,但現有監管框架體系中對募集說明書、評級報告、法律意見、財務報告等重要報告的內容和格式缺乏完整要求,導致:第一,即使評級公司、會計事務所等機構均參照我國通行的會計準則、信用評級制度等基本規范執業,但因相關機構執業水平和對準則的理解、執行程度各異,信息披露質量參差不齊,為市場長期廣為詬病;第二,在發行人付費機制下,可能會促使相關機構利益合謀,造成道德風險和逆向選擇,利用不完整的“完整性”規定,故意遺漏關聯交易、對外擔保等重大信息,損害投資者利益;第三,當債券發生違約或其他重大事項時,在根據模糊的完整性標準無法判斷相關機構是否盡職情況下,無論是監管機構,還是市場輿論往往傾向于保護“弱勢”的投資者,造成了相關機構天然的實際弱勢地位。

其次,監管機構市場監管無據可依,容易導致監管失效、過度監管甚至尋租。第一,作為重要的監管手段之一,對違規行為的事后責任追究和處罰可以提高信息披露質量,但由于“完整性”標準模糊,監管機構往往無法據此判斷相關機構是否違規,有效監管也就失去了規則依托;第二,在審核申報材料時,對材料的完整性判斷取決于審核人員的能力和經驗。在無外部利益干擾前提下,審核人員總體傾向于從免責角度強化披露,可能出現“沒有最完整,只有更完整”的審核取向;第三,若存在外部利益干擾,審核人員就可能利用較大的“完整性”自由量裁權尋租,理性地傾向于那些能夠給他們帶來租金收入的企業或機構,不但可能導致監管行為異化、行動偏離中立立場,甚至可以實現“貪贓不枉法”。值得注意的是,無論是監管實效、過度監管還是監管尋租,都會降低監管機構的市場公信力,損害市場信心。

最后,投資者維權無據可依,容易形成監管依賴或導致市場信任危機。第一,由于“完整性”標準缺失,當與發行人、評級機構等相關機構就債券信息披露是否完整產生分歧時,投資者往往無法或不傾向于以法律手段維護自身權益,通常情況下會轉而尋求監管支持,甚至將相關責任歸咎于監管標準不夠清晰,并在輿論支持下向監管機構施壓,而監管機構也很可能因“理虧”而就范;長此以往,必將形成監管依賴,不利于合格投資者和中立監管機構的培育;第二,基于對中國資本市場發展歷程客觀或不客觀的認識,加上近年來中國債券市場罕見的零違約,投資者情緒常在“氣定神閑”和“驚弓之鳥”之間急速轉換,成熟度有待提高。在標準模糊背景下,若監管機構未能及時滿足投資者的合理訴求或滿足其不合理訴求(更遑論部分被證實的監管失效和尋租了),均可能導致監管失效論或尋租論等負面情緒甚囂塵上,極易造成市場信任危機,從而對稚嫩的中國債券市場造成致命打擊,2001-2005年的股市信任危機或許可以提供前車之鑒。

《表格體系》推出對推動債券市場發展具有重大現實意義

《表格體系》的推出體現了規范化、市場化和國際化的注冊文件信息披露體系改革導向,對強化中國債券市場的可靠性和有效性,提升債券市場運行效率、降低系統性風險和強化可持續發展能力具有重大意義。

第一,明確對注冊文件信息披露“完整性”的最低要求,有利于促進中國債券市場的規范化運行。《表格體系》由注冊文件清單和信息披露表格構成。除強調要件體系的完整性外,還以表格形式對注冊文件中評級報告、法律意見書和財務報告等重要子文件的最低披露要求進行了明確,實現了“公開透明、綱目兼備、層次清晰、易于操作、公平執行”。通過提高信息披露的可操作性和可比性,有助于縮短債券注冊發行時間、降低監管部門審核工作量和加快投資者決策,從而提高市場運行效率,也為落實盡職免責、維護監管權威和保護投資者權益奠定了堅實的規則基礎。

第二,引入市場利益相關方共同協商的市場化機制,有利于優化中國債券市場市場化改革發展的制度環境。行政管制過多是多年來中國債券市場發展的最大桎梏,交易商協會此次順應市場呼聲,從強化“完整性”界定著手,對既有注冊文件體系進行結構化改造,是其長期堅持市場化發展的延續。在優化過程中,草案充分征求和吸收了發行人及中介機構、投資者和監管機構的意見和建議,并在市場相關方代表共同協商基礎上,最終形成反映各方重大關切、平衡各方利益的方案,這將有助于方案的順利實施,也為后續債券市場重大問題的市場化解決提供了示范案例和參考機制。

第三,充分借鑒吸收美歐債券市場經驗,有利于推動中國債券市場的國際化進程。無論是拓展中國債券市場發展空間、提升國際競爭力,還是推動人民幣區域化和國際化,均需要循序漸進的推動債券市場國際化,人民銀行也于2010年發布了《關于境外人民幣清算行等三類機構運用人民幣投資銀行間債券市場試點有關事宜的通知》。《表格體系》的推出,標志著非金融企業債務融資工具注冊文件信息披露監管框架初步實現與國際先進水平接軌,有助于引導其他債券申報文件信息披露的國際化,不但有利于吸引境外投資者和發債主體進入中國債券市場,也為境內投資者和發債主體熟悉國際債券市場信息披露體系提供了試驗田和緩沖區。

 

人才招聘  |  關于我們  |  聯系我們  |  網站導航  |  用戶幫助
京ICP備08009794號
中國銀行間市場交易商協會所有未經允許請勿轉載 2007
快乐赛车计划软件 沈阳买个校车赚钱吗 老11选5 广西福彩快三开奖查询 八码滚雪球计划 猜大小无敌版 快乐8 pk10计划软件哪个准 安徽快三走势图 江苏十一选五 打鱼棋牌游戏平台 王中王36码资料 欢乐麻将全集外挂